Jaký je výhled u fondu J&T RENTIER?

Marek Ševčík: V rámci portfolia J&T Rentier došlo letos k realokaci do akcií, aktuálně se pohybujeme na 60%. Očekáváme, že se fond bude i nadále opírat zejména o akciovou složku. Masivní dodávání likvidity centrálními bankami a záporné reálné sazby je prostředí, kde se akciím daří lépe než podnikovým dluhopisům. Nacenění indexů není zanedbatelný údaj, přesto dle našeho názoru postrádá potřebnou hloubku. Výrazně se rozevřely valuační nůžky mezi sektory, kdy „vystřelily“ zejména technologie, ale zbytek ekonomiky nechaly za sebou. Proto jsme názoru, že na trhu v Evropě i USA lze stále nakupovat za solidní ceny a dividendové tituly (indexy, chcete-li) čeká dovření těchto nůžek. Dividendový výnos akciové části portfolia činí 6,2 %. Fond se orientuje zejména na akcie nabízející nadprůměrnou dividendu (aktuální dividendový výnos 6,2%). Technologický sektor je tedy ve fondu zastoupen, ale výrazně méně, než je tomu v akciových indexech. Naopak se portfolio opírá o farmacie, finanční sektor, telekomunikace a průmysl. U dluhopisové části se držíme strategie, kdy portfolio místních podnikových dluhopisů doplňujeme o zahraniční příležitosti. Výnos do splatnosti dluhopisové části činí 4,3 %.

Jaký máte názor na to, že zejména v USA je valuace akcií přeceněna (nadhodnocena)?

Michal Semotan: Na první pohled je řada akcií opravdu „valuačně drahá“ – a na první pohled to nedává smysl. Musíme si ale uvědomit, že se pohybujeme v období extrémně nízkých úrokových sazeb a centrální banky nakupují dluhopisy jak o život – to vede i ostatní investory k honbě za výnosy – a vrhají se tak na akcie. Musíme tedy přijmout fakt, že „nacenění“ je vyšší, a musíme brát v úvahu i sentiment trhu a jaké sektory letí nebo ne. To vše musíme vzít v úvahu a v tom prostředí se pohybovat, jinak nám „trh ujede“. Na druhou stranu i v dnešní době najdeme levně naceněné akcie, především v ropném průmyslu, nebo třeba u tabákových firem. Tam se P/E pohybuje nízko, otázka je, jestli tomu bude i nadále nebo ne…

Jak se díváte na jednorázové investice v tomto období? (míněno investice do fondů nikoli jednotlivých titulů) Je např. vhodnější "rozpustit" částku v delším horizontu v řádu měsíců?

Petr Sklenář: Klientům obecně doporučujeme pravidelné investice, tedy investice co nejvíce rozložit v čase. Tento přístup pomůže využít přirozené kolísání trhu a eliminaci extrémů. Jednorázová větší investice může mít smysl v případě mimořádného výkyvu. Jelikož před sebou vidíme řadu výrazných rizik (druhá vlna Covid-19, americké volby, spory s Čínou apod.), které mohou přinášet výkyvy, je lepší investici rozpustit ve více krocích. Větší jednorázovou investici je možné zvážit v reakci na velký výkyv.

Jaký je výhled fungování fondu J&T High Yield II - jaké další kroky připravujete a kdy je můžeme očekávat?

Marek Ševčík: Fond postupně splňuje kroky, aby již během 1Q21 vyhověl nové regulaci. Nejvýraznější změnou bude/je vyšší diverzifikace a snížení limitů na jednoho emitenta z 20% na 10%. Stejně tak podíl směnek klesne na maximálně 10%. Proces v tuto chvíli probíhá organicky, kdy za splacené směnky alokujeme prostředky do dluhopisů. Nechystáme zde pro naše klienty nic neznámého, fond se bude nadále opírat o největší emitenty regionu, resp. investiční svět J&T a okolí. To bude/je doplněno o zahraniční podnikové dluhopisy. Dynamičností fondu očekáváme, že se bude pohybovat typově mezi J&T Bond a J&T Money. Možnost výplaty u dividendových tříd a možnosti investovat do EUR a USD tříd zůstává.

Pokud bude inflace 3 a více procent, není lepší než firemní dluhopisy investovat do proti-inflačních státních dluhopisů (inflace +0,5 %)?

Petr Sklenář: Obecně dluhopisy navázané na spotřebitelskou inflaci jsou jednou z alternativ pro konzervativní složku portfolia. Bohužel jejich výběr je dost omezen, v českém prostředí se bavíme pouze o 1 dluhopisu. Navíc tento dluhopis má omezenou likviditu, na což je dobré nezapomenout. Samozřejmě není správné složit portfolio pouze z jednoho instrumentu. Inflace by na začátku příštího roku měla zpomalit směrem k úrovni 2 %, ale i tak stále půjde o jednu ze zajímavých složek konzervativní části portfolia.

Korunový retailový protiinflační dluhopis poskytuje výnos výrazně vyšší, než jaké se nabízí institucím u obdobných dluhopisů v zahraničí, kde je zhodnocení 1 až 1,5% pod úrovní inflace. Svým nastavením tento dluhopis chrání investora před spotřebitelskou inflací (jídlo, spotřební zboží atd.), ale pravděpodobně ani zdaleka neochrání před očekávanou inflací cen aktiv (nemovitosti, akcie, zlato)

Jaký je výhled na fond J&T Komoditní, který je v dlouhodobém propadu?

Marek Janečka: Na komoditním fondu držíme a příležitostně zvyšujeme podíl ve zlatě a vzácných kovech. Nadále držíme určitou část portfolia (cca 8%) ve společnostech těžících ropu a plyn. I když fond nedržel v době propadu přímo kontrakty na ropu, je zainvestován zhruba z poloviny do ETF fondů na široké indexy s významnou expozicí na energetické komodity. Ceny ropy se po březnovém a dubnovém propadu stabilizovaly na úrovni 39 – 44 USD za barel, nicméně stále jsou od začátku více než 30% ve ztrátě. Další vývoj na trhu s ropou bude záviset na dynamice růstu produkce a rychlosti uvedení vakcíny proti COVID- 19 na trh. V případě úspěšného zavedení vakcíny a rychlé obnovy poptávky po ropě v dopravě, očekáváme návrat jejich cen nad 50USD za barel. Ceny zlata by se po menší korekci mohly vrátit zpět k hranici 2000 USD v případě, že dolar nebude dál výrazně posilovat. V následujícím období zvažujeme další investici do ETF nebo akcií společností těžící vzácné kovy, případně budeme nadále dokupovat fondy na širší komoditní indexy s optimalizační strategií, které minimalizují náklady na rolování kontraktů.

Co říkáte na dnes hodně diskutované investice do cenných kovů, dali byste přednost "papírovému", nebo fyzickému kovu?

Pavel Ryska: Výběr závisí na preferencích konkrétního investora, proto nelze jednoznačně říci, že by jedna z variant byla lepší. Výhodou „papírové“ investice do drahých kovů je snadnost zacházení a likvidita. Investice např. skrze ETF na zlato či stříbro umožňuje okamžitý nákup a prodej s minimálními poplatky. Držiteli rovněž odpadá starost s uskladněním, ochranou či pojištění kovu. Na druhou stranu fyzická držba kovu předchází jakýmkoli možným potížím finančního systému a tzv. riziku protistrany, které je u držby jakéhokoli cenného papíru vždy přítomno. Investor, který plánuje dlouhodobou investici, může uvažovat o fyzické držbě. Krátkodobá pozice je naopak snazší s „papírovou“ držbou.

V případě ETF fondů je dobré vybírat ty, které samy drží kov fyzicky a ne např. přes deriváty. To snižuje rizika. Fondy tuto informaci běžně uvádějí ve svých stanovách.

Jak nahlížíte na dluhopisy společnosti CPI?

Pavel Ryska: CPI PG má velké a diverzifikované portfolio realit, což firmě umožňuje přečkat situace jako jarní karanténu či současné omezení některých služeb. Z portfolia CPI jsou v současné situaci přirozeně nejvíce zasaženy hotely, ty však loni tvořily pouze cca 14 % hrubého zisku firmy. Pokles návštěvnosti a tím malé tržby nájemníků pocítila rovněž shopping centra, která už jsou pro firmu významnější (cca 42 % hrubého zisku). Naopak zbytek portfolia – byty a kanceláře – byly zasaženy jen velmi málo. Proto se i za krizové měsíce duben a květen společnosti podařilo (vyjma hotelů) vybrat přes 80 % fakturovaných nájmů. Jsme proto názoru, že i současné omezení služeb bude pro firmu dobře zvládnutelné.

V každém případě má CPI PG podle nás přiměřené zadlužení (42,5 % loan-to-value po polovině roku 2020) a vysoký poměr cash flow vůči úrokům, což firmě dává dobrou pozici pro zvládnutí turbulence. Nedávná emise hybridních dluhopisů v objemu 525 mil. EUR za účelem refinancování a navýšení úvěru na berlínské portfolio kanceláří naznačují, že společnost nemá ani po událostech z jara 2020 potíže s financováním a likviditou. Přes krátkodobý dopad na hotely a retailové plochy se tak domníváme, že společnost má dostatečnou diverzifikaci aktivit a rezervy v cash flow vůči placeným úrokům, aby situaci bez problému zvládla. Na její dluhopisy tak máme nadále pozitivní pohled.

Kdy očekáváte hyperinflaci?­

Petr Sklenář: Hyperinflace je zásadní makroekonomická porucha, která výrazně ohrožuje fungování ekonomiky a společnosti v dané zemi. Nic takového neočekáváme. Pouze upozorňujeme na riziko výrazné finanční represe, kdy centrální banky se budou snažit nechat spotřebitelskou inflaci zrychlit na zvýšenou úroveň (3-4 %) a přitom nechat úrokové sazby na nule. Tato kombinace bude pak odírat úspory běžných střadatelů. Navíc vedle toho bude probíhat inflace cen aktiv, což bude dál snižovat reálnou kupní sílu běžně spravovaných úspor.

Jak vidíte vývoj českého hospodářství v dohledné době?

Petr Sklenář: Záleží, co označíme v dohledné době. V letošním roce propad HDP čekáme mírně přes 8 %. Druhá vlna Covid-19 a s ní spojená omezení negativně ovlivní ekonomickou aktivitu ve 4Q, ale už nebude mít takový zásadní dopad na výsledek za celý rok 2020. Naopak druhá vlna spíše zhoršuje výhled pro příští rok, protože snižuje startovací čáru. Zatím čekáme, že mezikvartální propad HDP ve 4Q kvartálu bude zhruba třetinový, než byl v 2Q.

Jak vidíte vývoj EPH i s ohledem na emitované dluhopisy?­

Pavel Ryska: Na společnost očekáváme pouze omezený dopad současné situace. Restrikce na ekonomickou aktivitu mohou vést k poklesu poptávky po některých komoditách a tím poklesu jejich ceny, nicméně zkušenost z jara 2020 ukázala, že struktura tržeb je výhodou, jelikož společnost produkci částečně předprodává a využívá dlouhodobé kontrakty. To platí i o přepravě plynu, kde si klienti rezervují přepravní kapacitu. Proto je okamžitý dopad na tržby tlumený. To potvrdily i výsledky EPH za období červenec 2019 až červen 2020, které ukázaly stabilní zisk EBITDA vůči předchozímu období (cca 2,1 mld. EUR).

Z dlouhodobějšího pohledu tedy může mít dopad pokles cen komodit a s ním spojený pokles cen elektřiny. Také propad ceny zemního plynu bude zřejmě v delším časovém horizontu tlačit na ceny a marže v rámci přepravy. Nicméně v současné chvíli nevidíme z pohledu dluhopisů výraznější riziko plynoucí ze zaváděných opatření.

Jaké vidíte černé labutě jak v EU, tak globálně, pro příští půl rok?­

Petr Sklenář: Černá labutě z definice nejde vidět, spíše se dá mluvit i bílých labutích. V eurozóně jsou to nadále strukturální problémy a rozevírající se ekonomické nůžky mezi severem EU a Středomořím, které ekonomické dopady Covid-19 jenom dál prohloubí. Druhý problém je rostoucí zadlužení mnohá vlád (např. Itálie, Španělsko) a obsluha jejich dluhu ve stále větší míře závisí na opatřeních ECB. Tady toto propojení monetární a fiskální politiky je další potenciální riziko.

Finanční trhy na vysokých úrovních drží vedle monetární stimulace i očekávání, že vakcína proti koronaviru je velmi blízko (např. začátek příštího roku). Případná neúčinnost vakcín, či jejich výrazné zpoždění může být pro trhy velkou ránou.

­Uvažujete o společnostech z cestovního ruchu?

Michal Semotan: Zatím se akciím ze sektoru cestovního ruchu vyhýbám, bojím se letošní zimy a obávám se nízkých předobjednávek dovolených pro léto 2021. Ještě mohou přijít bolestivé týdny a měsíce pro tento sektor. Ale třeba TUI sleduji, a dnes jsem odpoledne četl zprávu, že má TUI dobrý pre-booking pro Řecko, vzhledem k nízkým Covid-19 číslům to dává logiku. Soustředím se zatím na letecké společnosti, kde přežijí ti nejsilnější a tam máme nakoupeny akcie Ryanairu, které vidíme jako vítěze současné krize.

Takže TUI sledovat, ale ještě je na mne na nákup brzo… ­

­Jaký je váš názor na akcie a výhled společností pro budování sítí 5G, když Huawei bude nucena být stranou. Nahradí Huawei společnost Ericcson či Nokia nebo někdo další?

Michal Semotan: Určitě je to příležitost pro Ericcson i Nokii, ukousnout si výrazně větší díl koláče a získat zakázky, které by předtím získal Huawei. Musím ale říci, že nemám detailně tento sektor zmapovaný, takže nemohu jednotlivé tituly blíže komentovat.

Jaký je váš názor na vývoj akcie ČEZu do 2-3 let (případný ústup od stavby "velkého jádra", transformace na Green Deal, tzn. zvýšení atraktivity pro zahraniční investory)?

Michal Semotan: Nadále jsme na akcie ČEZu velmi pozitivní, jak je vidět z našich akciových portfolií. Stabilní ceny kontraktů elektřiny, ­k tomu možné mimořádné příjmy z prodejů některých zahraničních aktiv (Rumunsko, Polsko), to vše by mohlo vést k vyšší dividendě v roce 2021. Očekáváme odsun výstavby nového „velkého“ jaderného bloku, není to za současných podmínek realizovatelné. Je jen otázkou času, kdy výstavbu dalšího jaderného bloku odložíme, případně ji kompletně finančně převezme stát – podobnou situaci nyní vidíme i v Polsku. Cena emisní povolenky bude nadále růst a tím samozřejmě bude zvýhodňovat čisté emisní zdroje – obecně v této situaci na tom ČEZ není zase tak špatně, co se týká jeho emisní flotily. Mně v tom pak třeba nedává smysl prodej aktivit v Rumunsku, kde je součástí obrovský větrný park – z dlouhodobého pohledu mi to přijde škoda se zbavovat takového aktiva. Tak třeba bude aspoň ta vyšší dividenda…